滴滴又回來了。

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1月16日，滴滴出行發布微博稱，經過全面整改，即日起恢復“滴滴出行”新用戶注冊——這意味著經過一年多的低谷期，滴滴終于迎來轉機。

二級市場的表現是市場信心和預期的重要指標。事實上，滴滴雖然已經退市，但自去年四季度以來，滴滴在粉單市場的價格一路回升，已從最低點的1.25美元悄然漲至5.05美元。1月16日當天美股休市，但市場對這一利好已有預期，種種跡象似乎也在表明回歸跡象，如今只需靜待下一步靴子落地。

總歸是個積極信號，平臺企業某種程度的“松綁”，也釋放了更大的發展空間。但我最關心的是，背后的股東和LP大概終于松了口氣——收復失地有望了。

滴滴在二級市場的操作實在命運多舛。

滴滴于2021年6月30日紐交所上市，發行價14美元，市值約為680億美元。IPO之際，滴滴曾獲超過10倍超額認購。但上市后滴滴就遭遇網絡安全審查，APP下架、暫停新用戶注冊等一系列問題，股價一路走低，6個月鎖定期結束后，滴滴股價已跌至5美元左右。登陸美股不到一年時間，2022年6月10日，滴滴就從紐交所退市，股價僅為2.29美元，市值僅剩110多億美元。這意味著絕大多數股東徹底套住，即便強行退出，損失也很慘烈。

近年IPO折戟的案例著實不少，當真埋了一批又一批LP。

就說近期的幾個案例：僅次于寧德時代、比亞迪的國內第三大動力電池生產商中創新航，上市前引得明星資本紛紛“團購”，上市前估值高達580億港元。但上市首日即破發，一路震蕩下行，如今市值腰斬到250港元作左右；機構搶破頭也投不進的“辣條第一股”衛龍，上市前估值曾一度高達600億元，IPO后估值縮水六成至240億左右；長期“缺血”的零跑汽車，融資8輪累計120元左右，也沒逃過上市即破發的命運，僅用兩個交易日股價腰斬，如今市值310億港元左右。

作為融資“神操作”的祖師爺，滴滴算得上移動互聯網時期“燒錢換增長”的典型，5年融近20輪輪次、超過200億美元，讓滴滴迅速成長為巨型獨角獸。滴滴也有著相當豪華的股東陣營，包括軟銀、Uber、騰訊一頁A4紙都打不完的數十家機構支持，幾乎囊括所有有頭有臉的機構，持股結構高度分散，這還不算不具名股東——當年LP市場流轉著數不清的滴滴專項基金，場面甚是壯觀。

當龐大LP群體撞上了曲折的IPO，就是無數個疼痛的投資故事。我聽到了滴滴不同時期的兩個故事，很是值得玩味。

故事一：2018年左右，某三方平臺滴滴專項基金的LP因為滴滴負面新聞不斷，十分不滿提出清算，但當時基金凈值已經跌破本金，LP鬧了一番無果，也只得“茍著”。2022年，該基金的凈值已經跌到可憐的0.2左右，LP至今仍集體套著。

故事二：滴滴退市前的股價低谷，有些LP找到GP要求退出，但囿于鎖定期沒能成行。退市前一度有很短的可減持空檔，有些LP要簽變更協議，但被GP按住了手。就是在這段時間，滴滴的粉單市場股價一路從1.25美元漲到了最高5.05美元，上漲400%，市值也回到了220億美元。

跨越時間的不同故事，呈現了一出大型的中國LP市場教育現場。

我理解LP的“怕”。VC的商業模式其實很脆弱，原因之一在于退出渠道的狹窄和被動，如果沒有上市預期，幾乎可以宣告該筆投資的失敗。當DPI成了懸在頭頂的緊箍咒，IPO成了最不可控的環節，及時抽身止損無可厚非。

但“退”也分情況，一種是基于投資判斷和資金效率的“退”。截至目前我聽到最牛的滴滴退出操作，來自某頭部美元基金。該基金在較早期輪次投進滴滴，在滴滴倒數最后某輪將絕大多數老股轉手軟銀。當時滴滴估值已超過500億美元，基本是估值的最高點。該機構的理由也很簡單，想等到滴滴估值超過1500億美元，可能還需要10年時間，從資金使用效率來看不那么值當。

回頭來看，這波操作實在聰明。這個案例也成了該機構引以為傲的退出案例，日后每逢募資見LP都會拿出來講一遍。

第二種“退”，是當被投公司遭遇危機或不可抗力，股東和LP應該拿出怎樣的姿態，是不是能做到那句掛在嘴邊的“陪伴”。從滴滴的案例來看，至少LP是普遍拿不住的。當然，我相信很大部分原因是基金周期的掣肘，但好的投資回報，很多時候都是時間的禮物，這需要長期主義，需要“拿得住”的耐心，這種耐心可能靠運氣，也可能靠經驗。

如果我們回歸基本面，來評判滴滴的商業模式，是不是一家好公司？毫無疑問是的。套用張坤對好公司的評判標準，滴滴的商業模式符合標準——商業模式好，行業格局清晰，競爭力強。自滴滴美股退市以來，打車軟件市場群狼四起，雖說滴滴一度超過90%的市場份額有所下降，但依然保持在60-70%左右，這個比例乘以龐大中國市場的這個基數，依然是個可遇不可求的驚人規模。

再來，遇到不可抗力，滴滴躺平了嗎？毫無疑問也沒有。滴滴的基本盤依然穩固。雖說app下架了一年多，但存量用戶端的使用依然絲滑，整體業務運行平穩，出海、造車、外賣等新業務也在不斷推進。如果沒有咬牙的堅韌，沒有一家公司能抗得過這天大的波折并且迎來轉機。

這不就是當下市場最需要的企業家精神嗎？

沒有逃避，沒有擺爛，在高德、美團、曹操“群狼四起”的打車軟件紅海市場，滴滴緊緊守住頭部的市場份額，無人撼動。商場歷來成王敗寇本就殘酷，更何況外部環境瞬息萬變。雖然n位投資人都對我說，沒有下一步實錘，滴滴的未來依然不好預知，也很難說如今的積極信號是否意味著滴滴可以再次上市，讓投資人實現退出。

但至少在當下，我們看到滴滴熬過了只能耕耘存量的無望時期，也看到市場信心的提振。

關鍵詞： 專項基金 市場信心 絕大多數