作者：朱虛侯

(資料圖)

千億市值恩捷股份（002812.SZ）無(wú)懼實(shí)控人被查，不跌反漲。

繼11月23日打開(kāi)跌停板，全天成交額放大超過(guò)60億元之后，24日繼續(xù)上漲3%。如此視利空于無(wú)物，讓投資者不經(jīng)感慨：

“膜”法萬(wàn)能

01.“膜法師”頂流

背后的緣由在于，恩捷股份是全球新能源鋰離子電池隔膜龍頭。

鋰電池隔膜，表面看只是一層薄薄的“塑料”，但又絕非普通塑料。

對(duì)于鋰電池隔膜的評(píng)價(jià)就三點(diǎn)，穩(wěn)定性、一致性、安全性。既要保證導(dǎo)電、減小內(nèi)阻，又要確保電池不過(guò)熱，更要防止短路。

打個(gè)通俗的比方，在鋰電池四大主材中正極、負(fù)極就像牛郎織女，電解液是隔離這對(duì)“小情侶”的天河，而隔膜就是讓他們相會(huì)的“鵲橋”：

既要擦出火花，又不能干柴烈火。

鋰電池隔膜如此重要，但不同級(jí)別隔膜價(jià)格差距也不小，使得其在動(dòng)力電池成本中的占比存在一定波動(dòng)，比例從個(gè)位數(shù)到近20%，總體可以粗略的估算為10%左右。

電動(dòng)汽車(chē)成本構(gòu)成

考慮到“動(dòng)力電池占整車(chē)成本的40%-60%”，因而鋰電池隔膜在整車(chē)成本中的構(gòu)成也較為可觀。

因?yàn)閯?dòng)力電池成本占比較高，廣汽集團(tuán)董事長(zhǎng)曾慶洪曾吐槽：

“那我不是在給寧德時(shí)代打工？”

但如果通覽電動(dòng)車(chē)板塊細(xì)分領(lǐng)域毛利率，則會(huì)發(fā)現(xiàn)，隔膜才是最賺錢(qián)的分支。

據(jù)國(guó)金證券統(tǒng)計(jì)，2021年電動(dòng)車(chē)行業(yè)總體平均毛利率為27.8%，隔膜行業(yè)毛利率為36.1%，顯著高于大部分細(xì)分賽道。

隔膜行業(yè)毛利率保持領(lǐng)先

而要在隔膜市場(chǎng)找頭部，恩捷股份是當(dāng)之無(wú)愧的老大，多年來(lái)穩(wěn)居全球行業(yè)“膜法師”頂流。

2021年全球隔膜出貨量108億平，其中來(lái)自中國(guó)隔膜出貨量占72%。而恩捷、星源、中材三家中國(guó)企業(yè)合計(jì)出貨就達(dá)到49億平，占全球份額的45%。

這其中，恩捷股份又獨(dú)占大頭，出貨量超過(guò)31億平，占據(jù)全球份額的29%。

并且這種趨勢(shì)變化明顯，2021年全球隔膜出貨增量為45.2億平，其中40.8億平，約90%來(lái)自國(guó)內(nèi)企業(yè)。

也就是說(shuō)以恩捷為首的中國(guó)本土企業(yè)，同時(shí)貢獻(xiàn)了全球隔膜行業(yè)的絕大部分增量。

原本日韓作為鋰電隔膜材料發(fā)源地，技術(shù)優(yōu)勢(shì)明顯，然而由于人力及資本開(kāi)支成本較高影響，商業(yè)化應(yīng)用緩慢，擴(kuò)產(chǎn)計(jì)劃保守，才無(wú)法匹配下游需求。

除韓國(guó)SK外，2021年海外四大隔膜公司擴(kuò)產(chǎn)增量?jī)H4.4億平。而SK隔膜主要配套自身電池廠，對(duì)外銷(xiāo)量有限，

反觀國(guó)內(nèi)，2021年，中國(guó)鋰電隔膜的前三名公司市占率（CR3）高達(dá)64%，CR6則為81%；

在2022年上半年，伴隨著新增產(chǎn)線投產(chǎn)，行業(yè)集中度進(jìn)一步提高，CR3/CR6分別提升至65%/83%。

根據(jù)制造工藝的不同，隔膜又可以分為干法和濕法。其中，濕法隔膜又是主流，2022H1中國(guó)鋰電隔膜市場(chǎng)出貨仍以濕法隔膜為主，市場(chǎng)占比進(jìn)一步提升，達(dá)79%。

而恩捷股份作為當(dāng)之無(wú)愧的行業(yè)龍頭，2021年在濕法市場(chǎng)占比過(guò)半。

同時(shí)，恩捷股份已與寧德時(shí)代(300750.SZ）合作布局干法薄膜項(xiàng)目（20億平/年），未來(lái)該細(xì)分市場(chǎng)的格局，恩捷股份顯然又要搶下不小一塊蛋糕。

2021年隔膜市場(chǎng)格局

2022年三季報(bào)顯示，今年前三季度恩捷股份實(shí)現(xiàn)營(yíng)收92.80億元，同比增長(zhǎng)73.81%；歸母凈利潤(rùn)32.26億元，同比增長(zhǎng)83.77%。

截至三季度，恩捷股份的營(yíng)收、利潤(rùn)均已超去年全年，其中，三季度實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)12.06億元，同比增長(zhǎng)71.05%。

拉長(zhǎng)周期看，恩捷股份同樣業(yè)績(jī)斐然，近五年?duì)I業(yè)收入增長(zhǎng)超5倍，凈利潤(rùn)則增長(zhǎng)了超16倍。

與業(yè)績(jī)相比，恩捷股份的市值倍增更是驚人，2017年初公司的市值僅有83.54億元，如今已是市值超千億的超級(jí)牛股，早先其市值曾一度沖破3000億大關(guān)。

“5年60倍市值”、“5年10倍資產(chǎn)”的造富神話背后，都離不開(kāi)一對(duì)“綠卡兄弟”。

02.邊城青年赴美深造

2022胡潤(rùn)百富榜中，Paul Xiaoming Lee以440億元的財(cái)富值位列云南首富。

Paul Xiaoming Lee是一個(gè)美國(guó)人，中文姓名李曉明。有信息顯示，其父親曾是云南第一塑料廠廠長(zhǎng)。

他的兄弟李曉華，則是擁有美國(guó)綠卡的中國(guó)人。

同時(shí)他也在富豪榜上占據(jù)一席之地，財(cái)富值為325億元，為云南：

次首富

有時(shí)候都得懷疑胡潤(rùn)是不是偷懶，怎么一張百富榜卻冒出一家子兩兄弟占據(jù)了云南首富前二的位置？

如果李氏兄弟的財(cái)富不作分割，而以家族計(jì)，兩兄弟財(cái)富合計(jì)765億，則在榜單中應(yīng)排在百度李彥宏之前，僅次于此前的華人首富幣安趙長(zhǎng)鵬。

低調(diào)的奢華才是富豪榜的底色。

李氏兄弟之低調(diào)已經(jīng)數(shù)十年之久，如若不是此番被監(jiān)視居住，恐怕仍將低調(diào)下去。

1989年，已經(jīng)在昆明塑料研究所工作了五年、時(shí)任副所長(zhǎng)的李曉明，得到了一個(gè)去美國(guó)University of Massachusetts（馬薩諸塞大學(xué)，俗稱(chēng)麻省大學(xué)）深造讀研的機(jī)會(huì)。

插個(gè)題外話，雖然麻省大學(xué)是一座州立大學(xué)，但麻省大學(xué)校友人脈非常深厚，商界里有通用電氣傳奇CEO杰克·韋爾奇。

政界中的人物則是約瑟夫·肯尼迪二世，在1987至1999年間擔(dān)任馬薩諸塞州國(guó)會(huì)議員。

他的大伯叫約翰·肯尼迪，美國(guó)第35任總統(tǒng)。

他的父親叫羅伯特·肯尼迪，美國(guó)前任司法部長(zhǎng)。

他的四叔叫愛(ài)德華·肯尼，美國(guó)參議院供職近半個(gè)世紀(jì)的參議員。

他們就是肯尼迪家族，而馬塞諸塞州則是其家族“大本營(yíng)”所在。

肯尼迪家族的政治影響力近百年而不衰，與其超敏銳的政治判斷力分不開(kāi)。

約瑟夫·肯尼迪的四叔，愛(ài)德華·肯尼迪——前總統(tǒng)肯尼迪的弟弟——就是第一位支持奧巴馬的黨內(nèi)元老，被稱(chēng)為將奧巴馬推上總統(tǒng)寶座的“造王者”之一。

回歸正題，當(dāng)年31歲的李曉明雖只是邊城的一個(gè)大齡青年，所在機(jī)構(gòu)卻從事著煙草包裝行業(yè)的頂尖領(lǐng)域研究。

據(jù)趕碳號(hào)科技分析，機(jī)會(huì)垂青于李曉明，或許與其在昆明塑料研究所的工作有關(guān)，該所研究方向是塑料薄膜，應(yīng)與卷煙包裝膜技術(shù)有關(guān)。

不過(guò)，在工商系統(tǒng)中已難以查詢到這家機(jī)構(gòu)曾經(jīng)注冊(cè)過(guò)或者注銷(xiāo)過(guò)的信息。與其名稱(chēng)接近的，只有一家“昆明塑料工業(yè)有限責(zé)任公司研究所”，成立于1992年，也已在2017年注銷(xiāo)。

在李曉明去美國(guó)沒(méi)過(guò)多久，小他四歲的弟弟李曉華也來(lái)到了麻省大學(xué)，而且兄弟倆就讀的都是高分子材料專(zhuān)業(yè)。

值得一提的是，麻省大學(xué)的旗艦分校阿默斯特，其高分子專(zhuān)業(yè)在全美排名第一，有美國(guó)高分子材料研究“圣殿”之稱(chēng)。

李氏兄弟有了一個(gè)漂亮的開(kāi)局。

03.臺(tái)塑“鍍金”，紅塔“煉金”

在1992年12月和1993年2月，哥哥李曉明和弟弟李曉華先后從麻省大學(xué)畢業(yè)。

但兄弟倆并沒(méi)有急于回國(guó)，而是留在了美國(guó)繼續(xù)“鍍金”。

1992年，李曉明加入了美國(guó)Inteplast Corporation公司擔(dān)任技術(shù)部經(jīng)理，李曉華則于1993年進(jìn)入了美國(guó)World-Pak公司工作。

雖然從公開(kāi)信息上看不到兩家公司有什么聯(lián)系，但World-Pak的一條宣傳片顯示，World-Pak是Inteplast Group的子公司。

Inteplast Corporation是一家成立于1991年的年輕公司，主營(yíng)業(yè)務(wù)正是標(biāo)簽用的薄膜，自然也包括香煙包裝薄膜。

而其法人代表?xiàng)疃ㄒ?，則是臺(tái)塑集團(tuán)創(chuàng)始人、臺(tái)灣經(jīng)營(yíng)之神王永慶的女婿。

作為全球四大重化工一體化企業(yè)之一，臺(tái)塑在美布局產(chǎn)業(yè)并不稀奇。而李氏兄弟在臺(tái)塑旗下的美國(guó)公司工作的同時(shí)，竟然也開(kāi)始了自己的創(chuàng)業(yè)歷程。

1993年1月，李氏兄弟二人在美國(guó)加州成立蘭特公司（Lanser-Tech Corporation）。資料顯示，美國(guó)蘭特當(dāng)時(shí)未發(fā)行股份，實(shí)際控制人為李曉明和李曉華。

同時(shí)，恩捷股份披露，李曉明與李曉華在Inteplast Corporation和World-Pak Corporation任職時(shí)限分別結(jié)束于1995年和1996年。

也就是說(shuō)，李氏兄弟在臺(tái)塑打工四年，其中竟有三年時(shí)間同時(shí)在忙著自主創(chuàng)業(yè)？想到這，一號(hào)企業(yè)家不禁對(duì)臺(tái)塑肅然起敬：

真是中國(guó)好老板

1994年有著“云煙之鄉(xiāng)”的玉溪市開(kāi)啟了對(duì)外招商引資的大門(mén)，組建玉溪市新產(chǎn)業(yè)發(fā)展有限公司，作為招商引資窗口公司。

遠(yuǎn)在萬(wàn)里之外的李氏兄弟抓住了這一商機(jī)，在1996年3月以Lanser-Tech Corporation，與國(guó)有的玉溪市新產(chǎn)業(yè)發(fā)展有限公司合資，共同成立了紅塔塑膠。

紅塔塑膠，注冊(cè)資本14098萬(wàn)元，Lanser-Tech Corporation持股25%，對(duì)價(jià)是：

3500萬(wàn)元

26年前的3500萬(wàn)顯然不是一個(gè)小數(shù)目，對(duì)于這筆資金，恩捷股份的前身云南創(chuàng)新在招股書(shū)中進(jìn)行了說(shuō)明，其來(lái)源為美國(guó)蘭特公司：

“自有經(jīng)營(yíng)積累”

四年間，就創(chuàng)下一份偌大的家業(yè)，李氏兄弟的美國(guó)淘金之路令人艷羨。

不止于此，當(dāng)時(shí)回國(guó)時(shí)兩兄弟的身份已然是外商，其中哥哥李曉明入了美籍，弟弟李曉華則是拿到美國(guó)長(zhǎng)期居留權(quán)，也就是俗稱(chēng)的“綠卡”。

妥妥的美利堅(jiān)贏家。

而他們回國(guó)創(chuàng)辦的紅塔塑膠，也要開(kāi)始發(fā)力了。

毫不意外，紅塔塑膠的主營(yíng)業(yè)務(wù)還是離不開(kāi)“云煙之鄉(xiāng)”的主打產(chǎn)業(yè)——煙草。

紅塔塑膠生產(chǎn)的BOPP薄膜是一種雙向拉伸聚丙烯薄膜，主要用于卷煙外包裝。

憑借于此，紅塔塑膠成了云南省非專(zhuān)賣(mài)卷煙材料的A級(jí)供應(yīng)商，客戶除了云南的紅塔集團(tuán)、紅云紅河集團(tuán)，還有黑龍江煙草、川渝中煙等其他知名煙草企業(yè)。

常理來(lái)說(shuō)，有國(guó)資背景，又能搭上紅塔集團(tuán)，想不賺錢(qián)都難。但公司披露的資料顯示，在2000年以后，紅塔塑膠經(jīng)營(yíng)不善出現(xiàn)了虧損。國(guó)有股東玉溪新產(chǎn)業(yè)從2000年至2004年開(kāi)始陸續(xù)退股。

虧損、國(guó)資退股之后，至2004年1月，紅塔塑膠已經(jīng)是100%由美國(guó)蘭特持股的公司了。

吊詭的是，在參與設(shè)立紅塔塑膠的第二年（1997年），美國(guó)蘭特就已經(jīng)在美國(guó)注銷(xiāo)了。但即便如此，李氏兄弟仍舊以美國(guó)蘭特的名義，多次和玉溪新產(chǎn)業(yè)進(jìn)行股權(quán)交易，并且一直持續(xù)到2004年3月。

04.換賽道、上市、爆發(fā)

時(shí)間來(lái)到2006年，紅塔塑膠收購(gòu)了一家名叫玉溪?jiǎng)?chuàng)新工貿(mào)的彩印公司，開(kāi)始生產(chǎn)包裝用特種紙。

通過(guò)多樣化的包裝材料生意，公司每年有11億-12億元營(yíng)收，凈利潤(rùn)維持在2億元左右。

以此為突破口，憑借著包裝行業(yè)的原始積累，李氏兄弟又開(kāi)始跨界進(jìn)入新能源行業(yè)，在上海創(chuàng)立了恩捷新材料科技有限公司，開(kāi)始生產(chǎn)鋰電池濕法隔膜。

草灰蛇線，伏脈千里。鋰電池隔膜此時(shí)還只是兄弟倆的伏筆。

煙膜市場(chǎng)仍然是紅塔塑膠的主營(yíng)業(yè)務(wù)，2015?年煙膜銷(xiāo)量為?1.55?萬(wàn)噸，在全國(guó)煙膜市場(chǎng)占有率約為?20.75%。

其中BOPP?薄膜產(chǎn)品已占據(jù)云南省大部分的市場(chǎng)份額，規(guī)模位居西南部地區(qū)?BOPP?薄膜市場(chǎng)領(lǐng)先地位。

因而，李氏兄弟也有著“煙標(biāo)大王”之稱(chēng)。

雖然2006年前，紅塔塑膠曾有上市打算，彼時(shí)還計(jì)劃赴新加坡上市，但考慮到新加坡市場(chǎng)估值偏低，于是決定還是轉(zhuǎn)投A股。

為此，一場(chǎng)為上市而制定的計(jì)劃開(kāi)始鋪陳。

李氏兄弟又一次玩起了境外公司收購(gòu)境內(nèi)資產(chǎn)的套路，先是通過(guò)境外的紐斯頓公司收購(gòu)創(chuàng)新彩印、參與創(chuàng)新彩印的增資；

接著再把自己家族持有的其他關(guān)聯(lián)資產(chǎn)注入到創(chuàng)新彩印。

最終目標(biāo)是準(zhǔn)備以創(chuàng)新彩印為主體上市。

但是這個(gè)上市計(jì)劃并不順利，一拖就是十年。直到2016年，創(chuàng)新股份才在深交所上市。有分析認(rèn)為，這其中或許存在法律障礙，涉及到當(dāng)年美國(guó)蘭特注銷(xiāo)后仍與地方國(guó)資進(jìn)行股份轉(zhuǎn)讓有關(guān)。

不過(guò)2016年創(chuàng)新股份上市后，早年布局的恩捷新材料開(kāi)始迎來(lái)收獲期。

2017年，新能源汽車(chē)補(bǔ)貼政策轉(zhuǎn)向，側(cè)重于以續(xù)航里程為標(biāo)準(zhǔn)，電池能量密度也開(kāi)始被納入考核標(biāo)準(zhǔn)。

此時(shí)，一向鐘情于濕法隔膜、陶瓷涂層的動(dòng)力電池制造商寧德時(shí)代實(shí)現(xiàn)了逆襲，而作為寧德時(shí)代上游的恩捷供應(yīng)商最擅長(zhǎng)的也正是濕法隔膜。

恩捷占據(jù)濕法隔膜市場(chǎng)最大份額

在2017年，寧德時(shí)代全年?duì)I收接近200億元，凈利潤(rùn)達(dá)到39.72億元。

也是自2017年開(kāi)始，恩捷股份超越了星源材質(zhì)、滄州明珠等，成為了隔膜領(lǐng)域的“扛把子”。

2018年李曉明通過(guò)左手倒右手，斥資51.8億元收購(gòu)上海恩捷，創(chuàng)新股份由此更名恩捷股份，隔膜第一股正是問(wèn)鼎資本市場(chǎng)。

恩捷股份的股權(quán)結(jié)構(gòu)中，李曉明、李曉華及其家族成員合計(jì)持股43.33%，且全家六人中除李曉華只持有美國(guó)綠卡外，其余五人均為美國(guó)籍。

2016年上市時(shí)，恩捷股份的營(yíng)收不到12億元，凈利潤(rùn)僅有1.65億，但到2021年，其營(yíng)收增長(zhǎng)到80億元，凈利潤(rùn)也達(dá)到了28.8億元。

恩捷股份最近五個(gè)季度期營(yíng)收與凈利潤(rùn)

2021年，寧德時(shí)代最高點(diǎn)，市值超過(guò)一萬(wàn)六千億。也是在這一年恩捷股份的市值超過(guò)了云南白藥，最高接近3000億，成為云南市值最高的上市公司，李曉明也隨之成為云南第一個(gè)千億富豪。

不過(guò)，自2020年至今，李曉明家族已完成3輪減持，合計(jì)套現(xiàn)約40億元。

時(shí)代的風(fēng)口，總是在打轉(zhuǎn)，李氏家族不過(guò)是眾多捕風(fēng)者之一罷了。

參考資料：

[1]《叫小明的千千萬(wàn)，這個(gè)小明不一般：云南首富與紅塔、臺(tái)塑往事》，趕碳號(hào)科技

[2]《解碼云南首富家族：6名家族成員中5人為美國(guó)籍，財(cái)富290億》，市界

[3]《起底云南首富財(cái)富神話：搭上鋰電池東風(fēng)成百億富豪今被監(jiān)視居住》，貝殼財(cái)經(jīng)

[4]《漩渦中的恩捷“李家兄弟”》，藍(lán)籌企業(yè)評(píng)論

關(guān)鍵詞： 創(chuàng)新股份 主營(yíng)業(yè)務(wù) 同比增長(zhǎng)